Positive Aktienrenditen entstehen außerhalb der Handelszeiten

Im Jahr 2008 veröffentlichten Michael Cliff, Michael J. Cooper und Husey Gulen ihre Studie „Return Differences between Trading and Non-trading Hours: Like Night and Day“. Darin untersuchten sie die Renditedifferenz zwischen Handelszeit (Eröffnungs- bis Schlusskurs) sowie Nicht-Handelszeit (Schluss- bis Eröffnungskurs) am US-Markt.

Dass sich die Renditen der beiden Zeiträume wie „Tag und Nacht“ unterscheiden, wie es die Autoren im Titel ihres Papers formulierten, mag auf den ersten Blick nach einer Übertreibung klingen. Doch weit gefehlt: Tatsächlich kam die Risikoprämie im betrachteten Zeitraum (1993 bis 2007) ausschließlich aufgrund der Übernachtrenditen zustande, die zudem auch noch geringere Standardabweichungen aufwiesen. Das bedeutet im Umkehrschluss, dass die Renditen während der Handelszeit um null oder sogar etwas im negativen Bereich lagen

Konkret für die Aktien im S&P 500 zeigen die Forscher, dass die mittleren Übernachtrenditen im Untersuchungszeitraum an jedem Tag der Woche statistisch signifikant positiv sind. Insgesamt ist die Renditedifferenz zwischen Nacht und Tag vor allem bei kleinen, illiquiden und volatilen Aktien besonders ausgeprägt. Grundsätzlich konnten die Forscher den Effekt sowohl bei Einzelaktien als auch bei Aktienindizes und deren Futures nachweisen.

Risikoprämie am Aktienmarkt entsteht über Nacht. Die Grafik zeigt, wie sich ein initialer Anlagebetrag von einem US-Dollar entwickelt hätte, wenn er im Zeitraum von 1993 bis 2006 im S&P 500 ETF (SPY) nur während der Handelszeit (grüne Linie) oder nur außerhalb der Handelszeit (blaue Linie) angelegt worden wäre.

Interessant ist natürlich die Frage, warum dieses Renditephänomen besteht. Eine offensichtliche Erklärung ist, dass kursrelevante Informationen potenziell 24 Stunden am Tag auftreten können, aber die Märkte nur während der Handelszeiten in der Lage sind, direkt darauf zu reagieren. Die Übernachtrenditen könnten demnach eine Kompensation für das (Liquiditäts-)Risiko sein, das außerhalb der regulären Handelszeiten besteht.

Der Renditeeffekt lässt sich den Autoren zufolge zum Teil auch darauf zurückführen, dass die Eröffnungskurse relativ hoch sind und es dann in der ersten Handelsstunde im Durchschnitt zu einem Kursrückgang kommt. Dies erklärt gleichzeitig auch große Teile der schwachen bzw. negativen Intraday-Renditen. Erstaunlich ist dabei vor allem, dass für die Übernahme der Intraday-Kursrisiken und -Volatilitäten keine entsprechende Risikoprämie erzielt wird – zumindest nicht mittels eines Intraday-Buy-and-Hold-Ansatzes.

In der Studie wurde auch untersucht, ob der Übernacht-Effekt aus Kurssprüngen in Verbindung mit der Bekanntgabe von Quartalszahlen der Unternehmen resultiert. Das ist aber nicht der Fall. Auch frühere Ereignisse wie die Internetblase oder die Umstellung des Handels auf Dezimalstellen ergeben keinen erkennbaren Zusammenhang.

Fazit

Positive Aktienrenditen entstehen überwiegend außerhalb der Handelszeiten und lassen sich zum Teil darauf zurückführen, dass die Eröffnungskurse zu hoch ausfallen. Anleger können diesen Effekt nutzen, indem sie Kaufentscheidungen erst später am Tag, aber Verkaufsentscheidungen zur Eröffnung umsetzen.

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